引子：
近来，因为深陷支付宝股权转移风波，掌门人马云以协议控制模式对第三方支付牌照的获取存在法律障碍作为辩解，互联网行业协议控制的内幕也得以大白于天下。对于私募股权投资来说，协议控制作为外资进入互联网行业的唯一后门，几乎是行业内公开的秘密，但对于普罗大众来说，可能还是意见新鲜事儿。那么，什么事协议控制模式呢？
由来：
协议控制模式，是指境外公司通过一系列协议，控制作为运营实体的境内公司，以获取境内公司整体运营收益的一种投资模式。这种协议模式在境外公司赴美上市时冠之以VIE结构之名，境内公司被定义为可变利益实体（Variable Interest Entities）。这种模式风行于互联网行业，初衷是为了规避外资准入限制，后来被红筹结构所借鉴，成为境内企业绕过“十号文”进行境外上市的一大法宝。这种模式的始作俑者是新浪网，因此又被成为“新浪模式”。
VIE概念始于2001年的安然丑闻。在安然事件之前，一家公司对另一家公司拥有多数投票权时才需要合并报表。鉴于安然之痛，美国财务会计标准委员会紧急出台了FIN46，当实体公司符合VIE标准时，即必须合并报表。根据FIN46条款，满足以下三个条件之一的SPE都应被视作VIE，将其损益状况并入“第一受益人”的资产负债表中：(1)风险股本很少，这个实体公司主要由外部投资支持，实体本身的股东只有很少的投票权；(2)实体公司的股东无法控制该公司；(3)股东享受的投票权和股东享受的利益分成不成比例。
方案：
受到VIE标准的启发，中国企业在接受境外风投并付境外上市的过程中，逐步发展出非常精妙的协议控制模式。这一模式的大致方案是：
（1）境内公司的创始人或管理团队设立一个离岸公司，基于法律监管、税务筹划等目的，一般选在维京群岛或是开曼群岛，即俗称的BVI公司；
（2）BVI公司与VC、PE及创始人股东等， 再共同成立一个公司（通常是开曼，因为根据开曼法律设立的公司在欧美证券市场上的接受程度较高，而且符合股权重组的避税要求），作为上市主体；
（3）上市主体再在香港设立一个壳公司，并持有该香港公司100%的股权，这个香港公司同时有避税的目的，这主要是因为香港与大陆之间最优税收互惠协议（预提所得税）；
（4）香港公司再设立一个或多个境内全资子公司（WFOE），外资的触角终于悄无声息地进入境内；
（5）该WFOE与国内运营业务的实体公司签订一系列协议，达到享有VIEs权益的目的，同时符合SEC的法规要求。
内容：
在协议控制结构中，WFOE和实体公司一般通过签订五六个协议来塑造其控制与被控制关系，主要包括：
（1）资产运营控制协议。通过该协议，由WFOE实质控制目标公司的资产和运营，这些资产主要是不动产、机器设备等，运营也只能限于大的方面，不可能做到细大不捐。大家可能会想，控制企业的经营自主权、资产的所有权，比给野牛带上嚼子还难，怎么做大呢？呵呵，这个要相信中国人的智慧。
（2）借款合同。即WFOE贷款给实体公司的股东，而其股东应以其在实体公司中的股权作为质押。注意，这个不属于外债，不需要报外管局批准；也不属于企业拆借，没有无效的风险。这个借款，往往还得投入实体公司营运，贷款人在一定时期内可以通过加速还贷这一武器控制创始人股东。
（3）股权质押协议。中国的质押制度缺乏效率，质押权的行使往往要借助漫长而熬人司法程序，而且审计执行在未获得立法层面支持之前，股权这玩意儿虚得很。国外的股权质押，往往会将股权过户到中立的承押人名下，债务人违约时承押人直接会将股权过户给债权人，这种自动执行机制的效率非常高。
（4）认股选择权协议。即当法律政策允许外资进入实体公司所在的行业领域时，WFOE可提出收购目标公司的股权，成为正式控股股东。呵呵，风投人持股之心不死啊。不过，咱有“十号文”做保护伞，关联并购申请在商务部里面卡上半辈子，会是神马感受？
（5）投票权协议。通过该协议，WFOE可以控制实体公司股东会表决、董事会的决策或直接向董事会派送成员，但这表决权委托在中国公司法上的争议之声不绝于耳，直接指派董事同样面临公司法强行性规定的壁垒。
（6）独家服务协议。该协议规定实体公司的实际业务运营所需的知识产权、咨询服务均由WFOE提供，而目标公司的利润以咨询服务费、特许权使用费等方式支付给WFOE。对于新兴行业来说，控制知识产权是非常有效的一招。
需要特别指出的是，在中国法律下，上述大部分协议的效力稳定性让人担忧。根据大陆合同法，像委托合同、技术合同、承揽合同等，其中一方当事人享有任意解除权，这意味着实体公司翻脸不认人在法律上并非难事。因此，选择有利于最大限度维护协议稳定性的准据法以及透明、公正、中立、高效的仲裁机关也是关键（谢天谢地，我国的冲突法规定合同准据法是可以自由选择的）。说到这儿，我还忍不住炫耀一下德国民法上绝对权和相对权的分类了，这些协议中的债权属于相对权，天然就不具备股权等绝对权所具备的永续性、排他性。
缺陷：
不过，硬币都有两面。不可否认的是，协议控制模式在为红筹上市带来便利的同时，也必须承受其难以剔除的风险。这些风险一般有以下类型：
（1）政策风险：虽然中国商务部、证监会、工信部等对VIE结构采取默许的态度，但目前并没有获得立法层面的正面认可，相反地会处于一些兜底条款的阴影之中。比如“十号文”中“以其他方式直接或间接控制”一语，始终是悬于风投脑门上的达摩克利斯之剑（但有300%的利润就足以让资本冒上绞刑架的风险，who care?）另外，颇具中国特色的“秋后算账”式立法，也随时可能会VIE结构给予毁灭性打击。例如，2006年信息产业部（MIIT）发布《关于加强外商投资经营增值电信业务管理的通知》，表达了对互联网行业VIE结构的亲切关怀。行业人士有所收敛，但我行我素。而这一次央行颁发《非金融机构支付服务管理办法》，还一一发函直接调查第三方支付企业的VIE模式，惊出了业界一身冷汗，并且还将持续汗下去。
（2）外管风险：实体公司的利润在境内转移至境外时可能面临外汇管制风险。比如让无数剩男剩女重燃人生希望的世纪佳缘就在招股书中披露：其子公司北京觅缘信息科技有限公司未能如期取得国家外汇管理局审批的外汇登记证，世纪佳缘因此未能完成对北京觅缘的首次出资；而且商务部签发的外商投资企业批准证书也将失效，而北京觅缘的营业执照将被吊销，难以合法存续。总之，外汇管制基本上是境外上市的紧箍咒，可松可紧，高深莫测。
（3）税务风险：采取VIE结构的公司将无法回避关联交易以及反避税的问题，还有可能在股利分配上存在税收方面的风险。比如新浪的年报中就不得不承认，其上市的壳公司没有任何业务在中国内地，境外公司靠VIEs向其协议控制方及境内注册的公司分配股利，并不能保证其持续性。而且，根据中国税法，VIEs公司和控制它的WOFE不可避免的存在双重纳税问题，而这个负担完全是协议控制模式自取其咎。
（4）控制风险：尽管在一些列独家咨询服务协议、委托投票协议、股权质押协议的九曲回肠中，VIEs的经营管理和利益分配基本上被WOFE控制，但由于毕竟是协议控制关系，上市公司及WOFE对VIEs没有控股权，直接干预公司内政是师出无名的，而且协议所适用的准据法是否能保证协议关系的长治久安也让人存疑。
（特别声明：转载请注明出处，阅读请留下爪印）
